第四章 资本成本

【例题1·多选题】下列关于投资项目资本成本的说法中，正确的有（  ）。（2016年）

A.资本成本是投资项目的取舍率

B.资本成本是投资项目的必要报酬率

C.资本成本是投资项目的机会成本

D.资本成本是投资项目的内含报酬率

【答案】ABC

【解析】项目资本成本是公司投资于资本支出项目所要求的机会成本。资本成本又称为取舍率、必要报酬率。项目的内含报酬率是真实的报酬率，不是资本成本，选项D错误。

理解要点

注意区分

说明

是未来成本

区分历史成本和未来成本

作为筹资决策和公司价值评估依据的资本成本，是未来借入新债务的成本。现有债务的历史成本，对于未来的决策是不相关的沉没成本

是期望收益

区分承诺收益与期望收益

债权人无权获得高于合同规定之外的利息收益。但如果筹资公司因特有风险而失败，债权人可能无法得到承诺的本息。因此，债务投资的期望收益低于合同规定的承诺收益。

当公司不存在违约风险时，则债务成本等于承诺收益。

考虑长期债务

区分长期债务和短期债务

不同期限的债务利率不同，由于加权平均资本成本主要用于资本预算，涉及的债务是长期债务，因此通常只考虑长期债务，而忽略各种短期债务。

【例题2·多选题】公司在进行资本预算时需要对债务成本进行估计。如果不考虑所得税的影响，下列关于债务成本的说法中，正确的有（）。（2012年）

A.债务成本等于债权人的期望收益

B.当不存在违约风险时，债务成本等于债务的承诺收益

C.估计债务成本时，应使用现有债务的加权平均债务成本

D.计算加权平均债务成本时，通常不需要考虑短期债务

【答案】ABD

【解析】作为投资决策和公司价值评估依据的资本成本，只能是未来借入新债务的成本。现有债务的历史成本，对于未来的决策是不相关的沉没成本，选项C错误。

适用条件

使用方法

到期收益率法

拥有上市的长期债券

已知其他数据，求r_d

式中：P₀——债券的市价； r_d——到期收益率，即税前债务成本； n——债务的剩余期限，通常以年表示

可比公司法

没有上市的长期债券；

但有合适的可比公司；

计算可比公司长期债券的到期收益率，作为本公司的长期债务成本。

【注意】可比公司的选择：

可比公司应当与目标公司处于同一行业，具有类似的商业模式。两者的规模、负债比率和财务状况也比较类似。

风险调整法

没有上市的长期债券；

没有合适的可比公司；

但有信用评级。

税前债务成本=政府债券的市场回报率+公司信用风险补偿率

【注意】公司信用风险补偿率的确定：

（1）选择若干信用级别与本公司相同的上市公司的债券；

（2）计算这些债券的到期收益率；

（3）计算与这些上市公司债券同期（到期日相近）的政府债券到期收益率；

财务比率法

没有上市的长期债券；

没有合适可比公司；

没有信用评级。

计算出目标公司的关键财务比率，大致判断信用级别，然后同风险调整法步骤一致

【例题3·多选题】甲公司目前没有上市债券，在采用了可比公司法测算公司债务资本成本时，选择的可比公司应具有的特征有（）（2015年）

A.与甲公司在同一行业

B.拥有可上市交易的长期债券

C.与甲公司商业模式类似

D.与甲公司在同一生命周期阶段

【答案】ABC

【解析】采用可比公司法测算，适用前提是可比公司拥有可交易债券（长期债券），选项B正确。可比公司应当与目标公司处于同一行业，具有类似的商业模式。选项AC正确。

项目

主要要点

说明

无风险利率估计

债券期限

选择长期政府债券的利率比较适宜

债券利率

应当选择上市交易的政府债券的到期收益率作为无风险收益率的代表。

名义利率或实际利率

1+名义利率=（1+实际利率）×（1+通货膨胀率）

决策原则：折现率要与现金流一致，即含有通胀的现金流量要使用含有通胀的折现率进行折现，实际的现金流量要使用实际的折现率进行折现。

股票β值的估计

预测期间的长度

风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测期长度；

风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度

收益计算的时间间隔

一般被广泛应用的是使用每周或每月的报酬率。

其他

影响β值的关键驱动因素只有两个：经营风险和财务风险。如果公司在这两方面没有显著改变，则可以用历史的β值估计股权成本

市场风险溢价的估计

时间跨度

选择较长的时间跨度，既包括经济繁荣时期，也包括经济衰退时期。

市场平均收益率算法

几何平均法或算术平均法

【例题4·多选题】资本资产定价模型是估计权益成本的一种方法。下列关于资本资产定价模型参数估计的说法中，正确的有（）。（2012年）

A．估计无风险利率时，通常可以使用上市交易的政府长期债券的票面利率

B．估计贝塔值时，使用较长年限数据计算出的结果比使用较短年限数据计算出的结果更可靠

C．估计市场风险溢价时，使用较长年限数据计算出的结果比使用较短年限数据计算出的结果更可靠

D．预测未来资本成本时，如果公司未来的业务将发生重大变化，则不能用公司自身的历史数据估计贝塔值

【答案】CD

【解析】估计无风险利率时，通常可以使用上市交易的政府长期债券的到期收益率而不是票面利率，选项A错误；估计贝塔值时，公司风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测期长度；如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度。选项B错误，选项D正确。估计市场风险溢价时，使用较长年限数据计算出的结果比使用较短年限数据计算出的结果更可靠。选项C正确

历史增长率

根据过去的股利支付数据估计未来的股利增长率。

可持续增长率

适用条件：未来不增发新股（或股票回购），保持当前的经营效率和财务政策（利润留存率）不变；新投资的权益净利率等于当前期望报酬率。

股利增长率=可持续增长率=期初权益预期净利率×预计利润留存率

采用证券分析师的预测

证券服务机构的分析师会经常发布大多数上市公司的增长率预测值。

【例题5·多选题】甲公司是一家稳定发展的制造业企业,经营效率和财务政策在过去十年保持稳定且预计未来继续保持不变，未来不打算增发或回购股票，公司现拟用股利增长模型估计普通股资本成本。下列各项中,可作为股利增长率的有(  )。  （2017年）

A.甲公司可持续增长率

B.甲公司历史股价增长率

C.甲公司内含增长率

D.甲公司历史股利增长率

【答案】AD

【解析】股利增长模型下,股利增长率的估计方法有历史增长率、可持续增长率与采用证券分析师的预测。甲公司经营效率和财务政策预计未来继续保持不变,未来不打算增发或回购股票,因此可以釆用可持续增长率估计股利增长率;经营效率和财务政策过去十年保持稳定,且预计未来继续保持不变,未来不打算增发或回购股票,所以,未来的可持续增长率=历史的可持续增长率=历史的股利增长率,因此可以采用历史股利增长率估计股利增长率。

【例题6·单选题】甲公司是一家上市公司，使用“债券收益率风险调整模型”估计甲公司的权益资本成本时，债券收益是指（）。(2012年)

A.政府发行的长期债券的票面利率

B.政府发行的长期债券的到期收益率

C.甲公司发行的长期债券的税前债务成本

D.甲公司发行的长期债券的税后债务成本

【答案】D

【解析】按照债券报酬率风险调整模型，r_s=r_dt+RP_c，其中，债券是指本公司发行的长期债券，债券收益率是指税后债务成本。

计算方法

特征

特点

账面价值权重

根据公司资产负债表上显示的会计价值来衡量每种资本的比例。

优点：资料容易取得，计算方便。

缺点：当资本的账面价值与市场价值差别较大时，计算结果与实际差别大，不一定符合未来状态，会扭曲资本成本。

实际市场价值权重

根据当前负债和权益的市场价值比例衡量每种资本的比例。

由于证券市场价值变动频繁，由此计算出的资本成本数额也是经常变化的。

目标资本结构权重

根据按市场价值计量的目标资本结构衡量每种资本要素的比例。

选用平均市场价格，回避证券市场价格变动频繁的不便；

适用于公司评价未来的资本结构。